中国职业教育培训行业深度报告2021年7月（15份）bg21706

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2021年5月21日，习近平总书记主持召开中央全面深化改革委员会第十九次会议，审议通过了《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》。我们预计”双减”政策后续将成文发布。

评论

此次教培行业的规范管理严格程度史无前例。教育部于6月成立校外教育培训监管司，其职责包括拟订校外教育培训规范管理政策、组织实施校外教育培训综合治理等。我们认为对于教培的规范化管理将持续进行。我们认为，未来校内、校外将并行落实”双减”政策，即学校发挥教育主体功能，校外培训机构规范管理。

我们认为∶1） 以规范化为目的政策规定对于头部 K12教培企业影响较小，好未来、新东方等头部企业在 2018年已经针对具体要求做出了规范化调整。规范性监管更多会减少无证无照或者教师资格证配置不齐全的小作坊式腰部企业的供给。2）针对干控制供给的政策，例如广告投放限制、减少教培企业授课时常、暂停了审批新教学中心等政策，或会降低 K12教培企业的整体获客速度，减少收入规模。由于政策实施力度尚不清晰，我们将根据五种不同监管力度的场景假设来推演教培时间缩短对于各教培机构的影响。各家教培企业所受影响略有不同，主要由于∶各教培企业K12业务收入占整个公司收入比例不同以及K12业务中小学、初中、高中学段比例不同。”双减”政策及配套政策对我国国民教育、社会发展具有长久而深远的影响，推进优质教育资源供给、推进教育公平与均衡发展，有利于减轻义务教育阶段学生负担并平衡家庭和学校教育负担。我们认为校外培训龙头机构，具有较强的组织架构调整能力、深厚的教学积淀，能够根据政策指引，进行规范化调整、支持”双减”政策落地，成为校内教育的有益补充。

估值与建议

由于本次政策具体实施力度不确定性较大，我们根据五种不同监管力度的场景假设进行估值测算。同时我们选择较为悲观的监管场景假设4（禁止周末1天及寒暑假）作为基准假设，对教培上市公司进行收入利润影响测算和目标价调整。我们下调新东方目标价53%至9.2美元，距当前股价有41%上升空间;下调好未来目标价67%至29美元，距当前股价有 36%上升空间;下调新东方在线目标价 70%至 12.2港元，距当前股价有 48%上行空间;下调有道目标价15%至 29美元，距当前股价有26%上升空间。

 海外教育板块上市减缓，市值收缩

2017 年后教育资产上市提速，无论是公司数量、板块市值，还是涉及细分领域都显著增加。2019~2020 年间，板块整体行情走势较好，市值增长再次加速。2021 年上半年，受政策监管影响，板块市值萎缩，新上市公司数量较前些年也有所下滑。截至 2021 年 6 月 30 日，海外上市的国内教育公司累计数量达 65 家，总市值四千多亿人民币。

 回顾：受政策影响较大，整体行情不佳

2021 上半年教育板块行情大致经历了两个阶段：第一阶段是 1~3 月初，在教培监管政策密集出台和落地前，各细分板块走势都较为平稳。第二阶段是 3 月底至今，受教培监管政策、传闻、行动频出，以及市场情绪转变等多方面因素影响，教培板块跌幅较大。

高教板块基本面增速预期下台阶、市场对教育行业整体担忧情绪影响下关注度走低。在民促法实施条例落地消除市场重大担忧并鼓励职业教育发展的前提下，仍旧没有走出我们预期中的强势表现。

 展望：高教布局良机，教培静待“双减”后续进展

实施条例落地对包括高教在内的职业教育板块形成重大利好。消除了市场此前多年存在的，对于高教公司上市、多校集团化办学、扩张等方面存在的担忧。我们认为当前市场在关注度持续走低的背景下，对于业务持续性得以确认、内生增速仍有较高水平、依旧处于外延扩张阶段的高教版块，定价明显低估。当前是布局板块优质标的的合适时机。

教培板块大多为学科类培训机构，其业务的存续性、发展空间、成长逻辑，当前都受到国家“双减”政策出台和落地的显著影响。这导致行业的定价逻辑具有较大不确定性。我们一方面看好头部公司调整应对的能力，一方面建议投资者等待相关政策的出台与落地执行再做进一步分析。